EBITDA-Verschuldung: Die fünf häufigsten Fehler bei der Kreditanalyse

Prof. Dr. Christian Tallau, Direktor des Instituts für Kreditanalyse, Geschäftsführer der Quantil GmbH

I. Einleitung

Verschuldungskennzahlen auf Basis des EBITDA genießen einen beachtlichen Stellenwert in der Finanzierungspraxis. Im Kern wird dabei die Verschuldung eines Unternehmens als Vielfaches dessen EBITDA ausgedrückt (im Folgenden als EBITDA-Verschuldung bezeichnet). Die Ursprünge dieser Kennzahl gehen mutmaßlich auf die Boom-Zeiten von Leveraged Buyout-Transaktionen in den 80er Jahren des vergangenen Jahrhunderts zurück.^[1] Transaktionsobjekte wiesen vermehrt wenig oder sogar negatives Eigenkapital sowie Verluste aus, so dass traditionelle Verschuldungskennzahlen nur bedingt einsetzbar waren. Nach Korrektur von Zinsen, Steuern sowie Abschreibungen ergibt sich dagegen selbst bei wesentlichen Verlusten im Regelfall ein nicht-negatives EBITDA, mit dem eine ökonomisch interpretierbare Verschuldungskennzahl berechnet werden kann.

In jüngerer Vergangenheit hat die EBITDA-Verschuldung sogar Eingang in die Bankenregulierung gefunden: Die EZB verwendet die Bezeichnung „Leveraged Transaction“, wenn die Verschuldung eines Kreditnehmers das Vierfache des EBITDA übersteigt.^[2] Auch die EBA-Leitlinien für die Kreditvergabe und -überwachung haben die EBITDA-Verschuldung in ihre Liste der für die Kreditvergabe und -überwachung relevanten Parameter aufgenommen.^[3] 

Der hohe Stellenwert der EBITDA-Verschuldung überrascht, da die Aussagekraft der Kennzahl EBITDA in Wissenschaft und Praxis umstritten ist.^[4] Als prominente Praktiker bezeichneten nicht zuletzt Warren Buffet und Charles Munger die Größe EBITDA als „groben Unfug“ bzw. „Bullshit Earnings“. Darüber hinaus entstehen weitere potenzielle Probleme, wenn EBITDA mit Verschuldungsgrößen assoziiert wird. Ziel dieses Beitrags ist es, Problemfelder bei Verwendung EBITDA-basierter Verschuldungskennzahlen aus Sicht der Kreditpraxis aufzuzeigen. Dazu werden fünf wesentliche Fehler analysiert sowie Alternativen und Lösungsmöglichkeiten diskutiert. Die konzeptionellen Überlegungen werden dazu mit empirischen Untersuchungen der Verschuldung von DAX- und MDAX-Unternehmen ergänzt.

II. Zum Hintergrund Cashflow-basierter Verschuldungskennzahlen [...]
Beitragsnummer: 21777